岭南股份举债扩张样本：大举揽入项目 翻新融资手段立体绿化花盆 ——厦门宝振科技

“只要贷到款，就没有风险。” 　　这是国内一家大型生态园林企业日前接待机构投资者路演时的剖白。 　　该公司今年5月份债券发行遭遇“黑天鹅事件”，外界认为其面临严峻的流动性危机，尽管该公司2017年营业收入超过了150亿元。 　　2017年150亿元营业收入对应的期末在手现金资源为34亿元，其中受限制现金12.6亿元，可供自由支配的现金仅有21.4亿元。但当时该公司背负了52亿元计息债务。 　　危机在该公司披露超短期融资券发行、金融机构注资、银行授信等融资信息后暂时缓释。 　　但这反映了园林企业在业务模式给流动性管理带来的巨大挑战。 　　为了寻求规模，园林企业不断获取、中标市政园林项目，不过，囿于这类政府项目回款周期漫长，新项目前期投入资金庞大、密集，最终在园林企业账面上确认了靓丽的营收与利润，但经营活动现金回款捉襟见肘。 　　《中国经营报(博客,微博)》了解到，国内这些大型园林企业的现金回款与营业收入比例普遍较低，众多、庞大的施工项目前期资本支出，实际上依赖多种形式的借款、融资。但靓丽的营收、利润等账面业绩，掩盖了这些园林企业在流动性上的风险敞口。 　　融资弥补资本开支 　　另一家国内园林龙头企业岭南生态文旅股份有限公司过去3年内通过密集的大笔收购，试图扭转公司单一的园林业务，拓展周期短、回款快的新业务，以平衡、改善现金流。 　　“目前公司大力发展周期短、回款快的EPC模式和文化旅游业务，2018年半年度的经营性现金流已得到了较好的改善。”岭南股份在书面回复中告诉。 　　2018年上半年，岭南股份实现营业收入35.5亿元，较上年同期增长了逾1倍。当期经营活动现金流入为21.6亿元，同样较上年同期增长了1倍。 　　岭南股份2018年上半年经营活动现金流入与营业收入比例不足61%，2017年度，这一比例不足53%。 　　即便经营活动现金流入与营业收入比例有所提升，但经营活动回款远不足以支撑岭南股份的资本开支。 　　2018年上半年，岭南股份经营活动现金流入为21.6亿元，经营活动现金流出为23.5亿元，相当于当期经营活动产生现金净流出约2亿元。投资活动现金流入为4291万元，投资活动现金流出为9.4亿元，因此公司投资活动产生现金净流出约9亿元。 　　岭南股份依靠融塑料花盆资活动弥补了大额资金缺口。今年前6个月，岭南股份通过新增借款等筹资活动产生现金流入为25.4亿元，偿还债务等筹资活动现金流出为11.9亿元，因此，该公司筹资活动产生现金净流入逾13亿元。 　　由于融资活动取得了不少现金流入，到2018年6月底，岭南股份当期现金资源增加了2.6亿元，期末在手现金余额为11.75亿元。 　　岭南股份为此背负了巨额债务。今年上半年末，据统计，岭南股份包括短期借款、一年内到期非流动负债、长期借款和应付债券在内的计息债务总额超过37亿元，其中要求一年内偿还的计息负债逾24亿元。 　　2018年初该公司上述计息负债总额为26亿元，其中约19亿元计息债务会在一年内到期。今年6个月时间，岭南股份迅速新增了11亿元计息债务。 　　期末岭南股份持有的货币资金为13.4亿元，其中还有1.6亿元受限制现金，实际可动用的自由现金为11.8亿元，不足以覆盖该公司期末的短期计息负债。 　　部分已确认收入但没有收回的现金列报在岭南股份的应收账款项下，2018年6月底该公司长、短期应收账款金额合计为43.4亿元，与营业收入比例为122%，2017年度这一比例为66%，这意味着今年上半年岭南股份应收账款与营业收入比例进一步放大。 　　据悉，岭南股份的这些应收对象主要为各县、市城投公司及政府部门，应收款项回收期较长。 　　岭南股份依靠举债扩张规模并投向不断获取的合同项目，2017年该公司园林业务主要来自市政园林工程项目，2017年底岭南股份在手合同金额1亿元以上的项目合计为39个，合同金额合计176亿元，其中确认了约53亿元收入。 　　尽管2017年底岭南股份在手等待消化的合同项目数量众多，但今年以来，该公司仍在不断立体绿化植物墙获取新的合同项目。据不完全统计该公司中标项目的信息披露，到目前为止，岭PVC花盆花箱南股份已经累计获取了至少23个合同项目，中标金额总计接近130亿元。 　　设计多种形式融资 　　岭南股份传统园林业务较为单一，且该业务模式下回款周期漫长，因此该公司过去3年密集地高溢价收购了多家业务主体，以平衡、改善公司业务收入及补充现金回款。 　　2015年以来，岭南股份连续收购了上海恒润数字科技有限公司、德马吉国际展览有限公司、北京市新港永豪税务工程有限公司等多家企业股权，收购时评估增值率分别高达5倍、15倍、2.5倍，使得岭南股份账面上堆积了巨额商誉。 　　到2018年6月底，岭南股份账面商誉金额接近11亿元。 　　“这些并购主要通过发行股份方式完成，不会占用公司现金，不会给公司带来流动性压力。”岭南股份在书面回复中称，“并购重组必然带来溢价，估值合理。现有并购标的每年业绩均超过承诺业绩，不存在减值情况。” 　　今年上半年，岭南股份的业务收入结构上，当期实现的35.5亿元悬挂式花盆营业收入里，生态环境修复业务占比38%，文化旅游业务占比19%，水务水环境治理业务占比43%。其中，生态环境修复业务收入主要来自传统的市政园林工程项目，而文化旅游业务及水务水环境治理业务则来自过去3年的频繁收购。 　　但岭南股份不断获取的数量众多、规模庞大的合同项目，前期仍然面临巨额资本开支，公司为此设计了多种形式融资。 　　岭南股份近期刚刚发行了一笔总额6.6亿元可转换公司债券，募集资金将全部投入乳山市城市绿化景观建设及提升改造PPP项目、邻水县御临河关门石至曹家滩及其支流综合整治PPP项目。 　　由于这种类型的公司债券附带了转换公司股票的权利，因此债券期限长达6年，且按年递增的最终票面利率不超过2%，这笔可转债第一年票面利率低至0.3%。 　　岭南股份在2018年中期报告内提及，公司创新了一种所谓“SPV公司资本金融资模式”。 　　据了解，这种融资模式的具体操作方式为岭南股份为中标项目设立SPV公司，前期向SPV公司投入部分资本金，之后以SPV公司为主体进行融资，解决中标项目建设资金及运营资金需求，债务人主体为SPV公司。 　　同时，岭南股份与SPV公司签订协议后进行工程建设，SPV公司根据建设进度及协议约定的付款条件向岭南股份支付建设款项。 　　进一步查询获悉，岭南股份在日照市岚山区美丽乡村建花球设及柽柳生态修复工程PPP项目上采用了SPV公司资本金融资模式，岭南股份为该项目设立的SPV公司是日照岭南海洋园林工程有限公司。 　　岭南股份也向确认了这一项目融资情况。东莞信托有限公司为该项目发行了转向集合信托资金计划，并持有SPV公司60%股权，岭南股份持有SPV公司29.9%股权。 　　日照岭南海洋园林工程有限公司作为该PPP项目SPV公司，且是融资及债务人主体，由于岭南股份仅持有这家SPV公司29.9%的股权，因此并没有将其作为子公司并表处理，SPV公司所涉债务融资亦在上市公司体外。 　　根据岭南股份2018年中期报告，尽管仅持有日照岭南海洋园林工程有限公司29.9%的股权，东莞信托有限公司持有60%股权绝对控股，但岭南股份仍将其确认为合营企业。这意味着与东莞信托有限公司一起，岭南股份将对项目公司实现共同控制。 　　据查，岭南股份向SPV公司实缴出资2990万元，撬动了这个总投资逾4亿元PPP项目，且SPV公司作为融资主体承担的债务，无须体现在岭南股份资产负债表内。热门关键词：城市立体绿化 立交桥立体绿化 垂直墙立体绿化 屋顶绿化 景观立体绿化 道路立体绿化 水域环境生态修复